ServiceNow26Q1 簡單更新

睇返上次寫NOW原來只係三月的事，除非新業績有驚天動地的變化，我哋投資嘅觀點都唔會，也不應在短期改變，今次簡單更新就好

首先重溫下ServiceNow 在現代商業社會中的定位：

NOW自定義為Workflow Automation Platform/Platform of Platforms / AI Control Tower等

這些用字意思雖有些微小差異，主要係自動化層次上的分別，但重點都係協調(orchestrate)大企業內不同部門（IT部、HR、客服等）的工作流程，打破不同部門各自為政的現象的自動化系統

到目前為止，我都難以相信大企業內部可以vibe-code一套咁嘅軟件，（vibe-coding的軟件最多係一企業內部的部門使用？）因為ServiceNow 等軟件係嵌入了大機構的工作流程，大機構又重視法規及數據正確性，無理由無啦啦換個不知名、冇track record系統

當然去到今日唔信的人都係唔會信，信嘅人跌到而家咁可能會懷疑？？

咁我哋睇下數字：

• Q1 訂閱營收⬆️ 19%（固定匯率）

• cRPO⬆️ 21%

• AI產品 Now Assist 收入 ACV(年度合約價值)： 15億 (VS 10億目標)

• 全個26訂閱Non GAAP營收目標：15.735B - 15.775 B (⬆️20.5%-21%，減去收購影響1.25%，有19.75%)

咁算好唔好呢？我覺得接近20%的營收增長以NOW的體量嚟講：仲想點呢🫠

上面係收入指標，我哋睇埋profitability

訂閱毛利率81.5%，應該差過歷史 (VS 2024:85%, 2025: 83.5%)

呢方面Substack 友台有深入討論，可以參考以下連結

全網最詳細拆解！ServiceNow Q1 季報：終結無意義的爭論與雜音，以數據驗證AI 的真相

簡而言之，投資者要判斷係咪相信以下路線：支持NOW發展高增長較低毛利的AI產品，然後實現規模化，讓毛利追上來

26年operating margin 公司預計為31.5%(vs2024: 29.5% 2025: 31%)，呢方面算係不俗，而且包括了收購網絡安全公司Armis的逆風。公司預計Armis的影響會在年底降至0

毛利率受壓，但利潤率還是擴張的。原因是 ServiceNow 自己內部也在大量使用 AI（稱為 Now on Now），AI Agent 幫他們解決了 90% 的 IT 與員工請求，節省了巨額的營運和人力成本

NOW更加展望未來的利潤率擴張，可以成為Rule of 60 的公司 (利潤率+成長率=60，目前是56)

市場有一個質疑係IT Budget shift

簡單嚟講，隨住人工智能發展一日千里，企業客望會採取觀望態度，按某位分析師的看法係：

maybe not of what’s available now, but what’s kind of coming given the rapid pace of innovation.

客戶寧願留錢試驗新AI創新，都不願增加budget在NOW

我自己就覺得上次寫過的講法更為合理：

隨住技術發展，智慧(intelligence)已經商品化，但喺再強的智慧、模型沒有背景資料也發揮不到效能。而ServiceNow 就有累積了20年的業務邏輯、數據予AI參考

以人類做比喻，生了一個聰明的兒子，唔俾佢讀書識字，純粹的智慧都係無意思

到目前為止，NOW 累積了 22 年的數據、7 兆次交易紀錄以及 950 億個年度工作流 。這反映了NOW處理的不是單純的智慧，而是有企業業務背景(Context)的記憶

另一方面，管理層見到的係，節省了的人力資源正令企業將IT預算由分散、難管理的point solution 搬去一站式的整合平台如ServiceNow

仲有一種Budget shift 係內部的轉移，有分析師覺得Now 會被客戶要求在傳統產品中減價，以買佢哋AI產品

管理層好決絕咁講：冇。不難理解，公司的核心產品係一切的基礎。AI 控制塔都係要建立於呢啲地基上。公司做的是將全個平台用AI 原生思維重建，簡單講就係AI已經融入在產品之中，而唔係額外的付加品，用管理層的講法：不是sidecar AI

數字上，上面的營收和crpo增長理應反映了預算排擠的不合理性。當然，going forward我哋要一直觀察

講埋席位壓縮的危機

席位壓縮以前寫過，簡單講就係隨住AI發展，客戶不用那麼多人手，就唔需要向SaaS公司買那麼多席位

今次不詳細講，只簡單寫寫公司看法，容後跟進。NOW表示自己的服務市場擴張當中，席位就會自然擴張

更甚至有霸氣地講：

nobody cares about seats.

席位其實不是想象中重要的，大企業買的係回報率ROI，不理如何定價：席位、消耗量、混合式？都不是要點，要點係產品可否在付費後增加效率

如何付費其實次要，最重要係產品能否創造出價值，然後讓客戶用自己覺得舒服的方式俾錢。NOW能提供的價值越大，潛在收入就越高

無論如何，淨新增的業務當中有50%嚟自non-seat based的付款模式，反映出公司新定價模式的吸引力，回應市場擔心席位萎縮之後無以為繼的憂慮

收購方面

Armis等收購引發了要買增長的疑惑，公司就表明收購只係為了

buying incredible talent, incredible technology capabilities that’s going to make our AI control tower even stronger

當然收購後會否消化不良（犧牲利潤率）值得觀察，但收購補完自己服務缺口也係正常不過的事

例如許多企業在部署 AI Agents時面臨zero visibility的問題：AI Agents不了解公司的實體資產，Armis的收購就可以補完傳統IT安全以外，物聯網同其他生產設備的即時風險數據，AI Agent 在運作時就可以減少安全盲點

呢項收購如果讓更多客戶採用的話，NOW的服務就更加牽涉在企業的實體營運，企業IT和OT(operation technology)都在其平台，就增加了switching cost

Armis solves visibility, real-time agentless discovery of every asset, IT, OT, IoT, medical devices, shadow IT, a continuously updated map that traditional tools can never achieve

總結和部署

我諗SaaS巨頭共同面對的係信任危機。嚟緊Salesforce 、Adobe ，甚至微軟都可能面對業績不錯，但係市場繼續唔信任而股價插水的現象。除非假以時日，各大巨頭真的證明自己能係將AI融入產品，而非被AI取代，否則都無運行

不過都係要將短期行情（可以係一年又半載）同投資價值分開

我就認為NOW最新業績正路，市場定位良好。我就難以被說服，明明業務蒸蒸日上，(追蹤新客戶的年度合約價值的New logo ACV也上升了50%，亦削弱了預算排擠嘅講法)但好快被AI推翻的看法

估值不需太大改動，參考返上次Bear Case計係80，已經非常接近

我亦維持70SP 的部署，在大跌後，我更加做了心中破產價的45SP

(本文屬於免費分享，自從在Threads開始紀錄一些研究心得有一年多了，寫substack也有半年有多，都是本住興趣而做，後來發覺都需要一定時間和心力，之後和一位朋友討論，有價值的分享收費不代表貪心，反而是對花時間研究、寫作及維持質素的肯定和支持，所以由4月開始substack會有paid tier，分享一些我認為更加高價值的文章，希望大家支持用心的寫作）